ABD'nin 30 yıllık Hazine tahvili getirisi hâlâ yüzde 5'in üzerinde, en son 2007'de görülen seviyelere yakın.Bu arada Almanya, Japonya ve Birleşik Krallık'ta devletin borçlanma maliyetleri de son onlarca yılın zirvelerine tırmanmış durumda.Alışılagelmiş hemen her ölçüte göre, bunun hisse senedi piyasaları için kötü haber olması beklenirdi.Tahvil getirilerinin yükselmesi borçlanma maliyetlerini artırıyor, hisse değerlemeleri üzerinde baskı kuruyor ve yatırımcılara hisse senetlerine kıyasla daha cazip bir alternatif sunuyor.Buna rağmen hisse piyasaları neredeyse hiç tepki vermedi.Bu yıl S&P 500 endeksi yaklaşık yüzde 13 yükseldi ve 13 Ağustos'ta kırdığı rekorun yalnızca yüzde 1 kadar altında bulunuyor. Avrupa'nın STOXX 600 endeksi yaklaşık yüzde 9,5 artarken, Japonya'nın Nikkei 225 endeksi yüzde 27'nin üzerinde sıçradı.Bu tablo yatırımcıları bir bilmecenin önüne çıkarıyor: Getirilerin yükselmesi hisse senetlerine zarar vermesi gerekirken, neden borsalar hâlâ bu kadar dirençli?Cevap, getirilerin ne kadar yüksek olduğunda değil, neden yükseldiğinde yatıyor olabilir.Yüksek getiriler ekonomik gücün belirtisi olabilirNew York Fed Başkanı John Williams bu hafta alışılmışın dışında önemli bir ipucu verdi.CNBC'ye konuşan Williams, uzun vadeli getirilerdeki yükselişin büyük ölçüde ekonomik gücün ve yapay zekâ ile veri merkezlerine yapılan yatırımların etkisiyle gerçekleştiğini söyledi."Bunu tetikleyen şey... aslında güçlü bir ABD ekonomisi ve yapay zekâya, veri merkezlerine ve genel olarak teknolojiye yapılan büyük yatırımlarla beslenen güçlü bir ekonomik görünüm," dedi Williams.Bu durum, yatırımcılar açısından denklemi değiştiriyor.Getiriler, yatırımcıların daha güçlü büyüme beklemesi nedeniyle yükseliyorsa, şirketler de daha yüksek ciro ve kâr elde edebilir.Daha yüksek finansman maliyetleri bir ters rüzgâra dönüşür, ancak artan kazançlar bu baskının bir bölümünü telafi edebilir.Williams bu ayrımı daha da netleştirdi. Finansal koşulların ekonomiyi zayıflattığı bir durumdan söz etmek gerekmediğini söyledi."Daha çok ekonominin finansal koşulları etkilemesiyle ilgili," dedi.Kevin Warsh’a göre ekonomi baskıyı hâlâ absorbe ediyorFed Başkanı Kevin Warsh, 28 Ağustos'ta Jackson Hole'da aynı argümanın bir versiyonunu dile getirdi.Warsh, son dört çeyrekte reel tüketici harcamalarının yüzde 2'nin üzerinde arttığını söyledi.
Tüketim ve yatırımı birlikte ölçen özel yurtiçi nihai harcamalar ise 2026 boyunca yıllık neredeyse yüzde 3'lük bir hızla yükseldi.Ayrıca görece istikrarlı kalan işgücü piyasasına dikkat çekti.Warsh, "İşsizlik oranı yüzde 4,1 ile tarihsel ölçütlere göre hâlâ düşük ve birkaç yıldır çok fazla değişmedi," dedi.Warsh, tahvil-hisse tartışması açısından daha da önemlisi şunu söyledi:"Genel bir değerlendirmeyle, geniş finansal koşulları kısıtlayıcı olarak nitelendirmekte zorlanırım," diye ekledi.Uzun vadeli borçlanma maliyetlerinin hızla yükseldiği bir ortamda bu, dikkat çekici bir açıklama.Bu, yüksek getirilerin henüz, normalde ekonomik döngüyü tehdit edecek türden bir finansal sıkılaşmaya dönüşmediğine işaret ediyor.Kâr patlaması hisselere tampon sağlıyorHisse senetlerine en güçlü destek ise basit matematikten, yani şirket bilançolarından geliyor.28 Ağustos'ta yayımlanan FactSet'in Earnings Insight raporuna göre, S&P 500 şirketlerinin yüzde 97'si ikinci çeyrek sonuçlarını açıklamış durumda; bunların yüzde 86'sı kâr beklentilerini, yüzde 77'si ise gelir tahminlerini aştı. Her iki oran da son beş ve on yılın ortalamalarının üzerinde.Çeyrek için birleşik kâr artışı yüzde 52 seviyesinde; bu, 2021'in ikinci çeyreğinden bu yana görülen en hızlı artış anlamına geliyor.Gelirler yüzde 15,5 arttı ve net kâr marjı yüzde 17'ye ulaştı; bu, FactSet'in söz konusu veriyi izlemeye başladığı 2009'dan bu yana kaydettiği en yüksek oran.Tahvil 'bekçileri' bile henüz paniğe kapılmış değilBu tartışmadaki en ilginç ses, İsrail doğumlu tanınmış Amerikalı iktisatçı ve Yardeni Research'ün başkanı Ed Yardeni olabilir.Yardeni, "bond vigilantes" (tahvil bekçileri) terimini 1983'te, mali politikanın sorumsuzlaştığına veya para politikasının enflasyon karşısında fazla çekingen kaldığına inandıklarında hükümetler üzerinde tahvil piyasası yoluyla baskı kuran yatırımcıları tanımlamak için ortaya attı.Şimdilik alarm zillerini çalmıyor.10 yıllık Hazine tahvili getirisi, onun "eski normal" diye tanımladığı yüzde 4-5 bandının genel olarak içinde kalmaya devam ediyor; Yardeni bu aralığın, küresel finans krizinden önceki yıllarla pandemi dönemi arasındaki süreci karakterize ettiğini söylüyor. Ayrıca getirinin hâlâ ABD'nin nominal GSYH büyüme oranının altında seyrettiğini vurguluyor.Yardeni, "Tahvil Bekçileri kaygılanmaya başladığında biz de devletin borcunu dert etmeye başlarız," diye yazdı.Bu, yatırımcıların yükselen getirileri görmezden gelmesi gerektiği anlamına gelmiyor.Yalnızca kritik eşiğin, yüzde 5 gibi belirli bir rakam olmak zorunda olmadığına işaret ediyor.Asıl büyük uyarı, getiriler yükselmeye devam ederken ekonomik büyüme zayıflar, kâr tahminleri düşer ve enflasyon beklentileri hızlanırsa gelir.Bu da hisse senetlerinin en çok çekindiği bileşimi ortaya çıkarır: daha yüksek iskonto oranları ve daha düşük kârlar.Asıl sınav, bundan sonra olacaklarŞimdilik veriler, yüksek faizlerle karşı karşıya kalan ancak olağanüstü güçlü kâr desteğine sahip bir piyasaya işaret ediyor.2026'nın şu ana kadarki dersi, getirilerin düzeyinden çok, yanlarında neyle birlikte hareket ettiklerinin önemli olduğu.Bu, hisse senetlerini yükselen getirilere karşı bağışık kılmıyor; ancak yatırımcıların yanlış soruyu soruyor olabileceğini düşündürüyor.Yatırımcılar, daha yüksek tahvil getirilerinin otomatik olarak hisselere zarar verip vermediğini sormak yerine, bu getirileri neyin yükselttiğini sorgulamalı.Eğer getiriler, verimlilik, yatırım ve ekonomik büyümenin güçlenmesi nedeniyle yükseliyorsa, hisse senetleri bu şoku belirli ölçüde absorbe edebilir.Getiriler, hükümetlerin enflasyon üzerindeki kontrolünü yitirmesi ve borç piyasalarının daha yüksek risk için telafi talep etmesi nedeniyle yükseliyorsa, hikâye tamamen değişir.Bir sonraki sınav 16 Eylül'de gelecek; Warsh'ın dünyaya para politikasının kısıtlayıcı olmadığını söylediğinden bu yana Fed ilk kez toplanacak.Eğer sözlerinin arkasında duruyorsa, tahvil yatırımcıları nihayet peşinde oldukları yanıtı alabilir.
